信贷资产证券化是在中国人民银行、银监会的监管体系下，主要使用信托结构而设计的筹资商品。企业资产证券化是在证监会的监管体系下，将非金融企业具备可预测的稳定现金流收入的特定基础资产转移至证券公司，并通过顾客资产专项管理计划发行证券化商品。本文基于法学视角，展开如下辨析。

1、法理基础

资产证券化作为一种信用体制革新，在充分发挥市场信用的资产组合功能与中介信用的投资者组合功能的基础上，打通直接筹资与间接筹资的隔阂，创设了金融体系中银行信用与市场信用之间的转化机制，最后达成将间接筹资直接化与体制上的杂交优势。假如单从“信用”这一层面去追溯资产证券化的价值理念，笔者曾为“相信人”、“相信物”、“相信钱”（指向的是现金流）而困扰，证券化的各方参与者到底基于何种理念而积极投身证券化的实践。笔者觉得二者也存在不同。信贷资产证券化始于不特定的海量借款人，终于不特定的海量投资者，涵盖了从传统的借款人信用到资产信用的过渡，即从“人的信用”到“钱的信用”。然企业资产证券化始于某个特定的企业的某项或多项财产，终于不特定的海量投资者，表征的却是从企业信用到资产信用的过渡，即从“物的信用”到“钱的信用”。

2、法律行为

（一）参与的法律主体

资产证券化革新在于它是在不同部门、主体之间形成了一系列具备关联效应的综合性联动，具体涉及到银行、信托、证券等多个金融部门，与借款人、投资者、中介组织等多样化利益主体，具备典型的跨市场、跨机构的革新性质。

1.基本参与人

基本参与人即是直接对证券化基础资产或者现金流享有权利或承担义务的当事人。具体如下：

（1）发起人（originator）：兼任基础资产的原始权益人及供应方，它担当的主要职责是将贷款等基础资产从我们的财产中离别出来打包组建成资产池。依据规定，合格的信贷资产证券化发起人特指在银监会监管下，通过设立特定目的信托出售信贷资产的金融机构，且需要是做出售信贷资产业务的金融机构。实践看来，作为发起人参与试点的金融机构逐步扩大化为国有商业银行、政策性银行、全国性股份制商业银行（上市和非上市）、财务公司、城乡信用合作社、金筹资产管理公司和汽车金融公司等。

企业资产证券化的发起人虽然没明确的法律规定，但一般指除去上述金融机构以外的非金融机构，即广义上的企业，但并不局限于真的意义上的企业，还包含一些以企业的名义存在，但实质承担政府或公共职能的机构，[1]如城建投资公司等。

（2）SPV（Special purpose vehicle）：为达成某种特殊目的而成立的实体工具，其功能主如果向发起人购买基础资产，并将它细化成证券表彰的不特定财产权利，再向投资者发行证券，是谓真的发行人。它没最低注册资本金的需要，由于它仅为完成证券化买卖而设立，其支撑基本来自基础资产的收益。但在国内，这种特殊性并不影响普通的信托机构去承担这种功能，《信贷资产证券化试点管理方法》第十六条规定：“受托机构由依法设立的信托投资公司或银监会批准的其他机构担任”。

然而，国内证监会在以券商为核心的证券化业务中规定由“专项资产管理计划”这一理财项目作为SPV，即专项资产管理计划本身就是为达成资产真实供应和破产隔离而作为独立的基础资产受叫人，[2]这就给SPV主体地位的认定带来了根本的难点，此类“计划”根本就不具备法律上的主体地位，也不具备作为SPV所应有些独立性。当然，以“计划”作为SPV不只存在法律上的障碍，还在更深层次上反映了目前国内金融范围存在的体制性问题。

（3）投资者：广泛地涵盖了机构投资者、个人投资者等。现在，信贷资产证券化的合格投资者主要包含参与银行间市场的除保险公司以外的金融机构，如各类银行、财务公司、信托投资公司、信用社、证券投资基金等；而企业资产证券化的合格投资者的范围较为模糊，一般为商业银行和保险机构投资者以外的所有机构投资者。证监会《企业资产证券化业务试点工作引导（征求建议稿）》扩大了投资者的范围，“投资者原则上应当为机构投资者。投资者为个人的，应当具备辨别、判断和承担专项计划相应风险的能力，受益凭证的最低认购金额高于100万元人民币”。

（4）基础资产的债务人：资产证券化发起人原始权益的相他们。信贷资产证券化因打包的资产可以是一般贷款、小企业贷款、住房抵押贷款、汽车消费贷款，原始债权的相他们则可能是某个或某些项目的贷款人、某个或某些小企业、非常多人的住房贷款人、汽车贷款人等。企业资产证券化的基础资产本身就是种类待定的多元化“将来债权”，原始权益的相他们则更是很难确定。如“联通收益计划”中的基础债务人则是作为承租方的CDMA运营实体。

2.辅助参与人

为了有效履行这类职责，SPV还需要进一步委托商业银行或其他专门机构担任信托财产资金保管机构、贷款服务机构、证券保管机构等，这也是国内资产证券化不同于德国等欧洲国家资产证券化的一个地方。实务中，两类证券化对这类机构的选择并没不同，只不过信贷资产证券化对于这类机构的权利与职责有更详尽的规定。二者在信用增级环节有不一样的方法，各自所需的信用增级机构（crept enhancer）也有不同，企业资产证券化一般还需要商业银行、企业集团等提供外在的信用增强。

（二）表征的法律关系

从法学的视角来理解两类资产证券化，主要涉及发起人与SPV之间的资产出售合同关系，实质在于交易基础资产，重点在于塑造基础资产的独立性和风险隔离的有效性。但在实务中，两类证券化有不一样的处置方法。信贷资产证券化设计了发起人与SPV之间物权移转或原始债权出售和担保买卖的过程，即通过类物权的方法使其进入到了由证券法等有关法律的保护范围。而企业资产证券化受分业经营限制，没办法完全借用这一信托原理，而是选择具备革新试点资格的证券公司发起的专项资产管理计划担当SPV，倚重《证券公司顾客资产管理业务试行方法》、专项计划合同的具体规定与监管者需要的资产独立存管操作予以保障。这个所谓的“计划”本身的法律性质尚存阙疑之处，所以其与发起人的出售关系也很难定性，但实质仍然在于“供应”基础资产。 3、法律风险

从宏观层面看，市场买卖的改革与法律规制的滞后是一对固有些矛盾，由于法律体系本身的不完善而给买卖各方带来损失的可能性。企业资产证券化实践中尤为明显，企业资产证券化较之信贷资产证券化起步晚，法律基础薄弱，很多环节的设置还备受质疑。因为买卖结构的法律地位不清楚，有关的税收、会计处置方法也非常模糊，财政部和国税总局所拟定的证券化税收规则只针对信贷资产证券化，企业资产证券化能否享受相同的打折待遇，这让投资者不知所措，也直接影响原始权益人的筹资预期，更让企业资产证券化可能面临更巨大的法律风险。

微观层面，信贷资产证券化的风险可能来自于借款人不可以按时还本付息或其他缘由使现金流短期中断，致使不可以准时对投资者支付本息；借款人提前还款，使投资者原来的用款安排不可以达成；贷款服务机构在管理证券化资产时，混同了收购的资金和我们的资金，在自己破产影响证券化资产的正常收益。但企业资产证券化的风险与借款人无多大关联，而是来自于具备将来债权属性的基础。

4、法律监管

二者从运作之初就由于受制于不一样的监管机制，而渐渐呈现出不一样的买卖形态和特质，所以它们也会被叫做央行、银监会主导的信托型信贷资产证券化与证监会主导的专项资产管理计划型企业资产证券化。

在遵循“安全与角逐、效率与本钱相权衡”的监管理念下，银监会和证监会均应当贯彻这类基本监管原则，如依法监管原则、适度监管原则、效率原则、政府监管与自律相结合的原则等，这又具体化为二者均应当以风险监管为重点，强调监管者与被监管者的合作，看重金融机构的内部控制规范和行业自律机制，强化信息披露规范。

从2005年开始，中国人民银行、银监会等部门先后颁布的《信贷资产证券化试点管理方法》等法律法规，从机构监管和功能监管的不同角度，打造了较为健全的监管体系。证监会模式下主要依据《关于证券公司拓展资产证券化业务试点有关问题的公告（征求建议稿）》等展开，也对基础资产、主体职责、封控等作了详尽的规定，但较之前者，稍显薄弱。如在信息披露这一环节，银监会模式下专门拟定了适用于证券化的披露规则，区别不同服务机构的职责，着力从资产池的信息、各有关机构参与证券化的有关信息与各有关机构本身的有关信息三个方面构建信息披露规范体系，并通过中国货币网、中国债券信息网等渠道对外披露。现在尚无完整系统的证券化专项计划信息披露规则，实务中一般都是证券公司依据与顾客签订的资产管理合同，按肯定周期对资产池财务指标、管理情况及商品收益状况，通过证券企业网站等进行报告。